Resumen de nuestra visión
Los inversores tienen sus ojos puestos en la Fed, que debería decidir este año a comenzar a endurecer su política monetaria.
Hemos ajustado nuestra metodología de cálculo del coste del capital para reflejar nuestras previsiones de inflación a largo plazo. Hemos considerado unas tasas de interés a 10 años de los bonos del Tesoro del 4,5 %, muy por encima por lo tanto de los niveles actuales.
Una revisión del sector energético nos ha llevado a bajar la previsión de los precios del petróleo en el largo plazo.
El conjunto del mercado nos parece estar moderadamente sobrevalorado, y las oportunidades son escasas. Los inversores en acciones deben tener un horizonte de inversión particularmente largo así como paciencia y disciplina si quieren aprovechar la volatilidad.
Tipos de interés: la ley de la gravedad
Los inversores de todo el mundo siempre están muy atentos a las declaraciones de la Reserva Federal, pero esta atención ha alcanzado nuevas alturas ya que nos acercamos a una posible decisión de la institución para elevar sus tipos de interés.
El tipo director está cercano a cero desde 2008 y la última vez que se produjo un endurecimiento fue en 2006. Las políticas de compra de activos ("flexibilización cuantitativa") y otras medidas no convencionales han llevado a los bancos centrales en territorio desconocido. No es de sorprender, por lo tanto, que esto crea nerviosismo en los mercados.
Warren Buffett compara las tasas de interés al centro de gravedad para las acciones. El valor intrínseco de cualquier título financiero es la actualización de los flujos de caja que genera ese título. Tipos de interés más altos significan un menor valor intrínseco.
La dificultad de valoración de las acciones se debe a la incertidumbre acerca de los flujos de caja futuros. Un ambiente de crecientes tasas de interés es generalmente sinónimo de crecimiento del negocio y de la inflación, lo que significa también el crecimiento de los flujos de caja futuros.
Para los inversores que tienen un horizonte de inversión suficientemente largo (por lo menos 5 años, y varias décadas en el mejor de los casos), estamos convencidos de que las acciones son una alternativa mucho más atractiva que las obligaciones para proteger y aumentar el poder adquisitivo.
De acuerdo con nuestro análisis, la rentabilidad real de las acciones (ajustada por inflación) debería situarse entre el 6,5% y el 7% anual. Nuestra hipótesis es que la inflación a largo plazo alcanzará el 2% -2,5%. El punto medio de estas dos estimaciones es una rentabilidad para las acciones en torno al 9% (contra 10% en nuestra estimación anterior).
Nuestra estimación del coste de capital se sitúa ahora en el 7,5% (frente al 8% anteriormente) para las empresas menos sensibles que el promedio al ciclo económico y en el 11% (contra 12%) o el 13,5% (frente al 14%) para las más sensibles al ciclo económico.
Este nuevo coste del capital ha llevado a un aumento del precio objetivo para una parte de nuestro universo de cobertura. Sin embargo, esto no quiere decir que esperamos que el actual entorno de bajos tipos de interés se perpetúe indefinidamente. Nuestra estimación es que los tipos a largo plazo serán del 4,5% (de los cuales 2% -2,5% de rentabilidad real y 2% -2,5% de inflación).
Revisión a la baja del precio del barril de petróleo
Morningstar ha reducido recientemente su estimación a largo plazo para los precios del petróleo y del gas natural.
Esta revisión reconoce de forma tardía la evolución de los fundamentales del mercado del petróleo. Hemos adoptado un modelo que nos hará más proactivos en el futuro. Nuestro análisis se basa en tres elementos:
1. El crecimiento de petróleo de esquisto en los EE.UU. ha reducido el coste marginal de producción. La arena bituminosa y la exploración en aguas profundas probablemente ya no serán los puntos de referencia para determinar el precio barril de petróleo.
2. Los costes de producción de servicios petroleros han entrado en una fase descendente, debido al exceso de capacidad.
3. La demanda doméstica de gas natural está cubierta por una producción de gas de esquisto relativamente barata.
Estos elementos han cambiado la rentabilidad del sector de petróleo y gas. Sólo las empresas presentes en las etapas intermedias de la producción de petróleo han sido hasta ahora relativamente preservadas.
Menos oportunidades en los mercados
El conjunto de valores de nuestro universo de cobertura negocia a una prima media del 4 % con respecto a nuestra estimación de valor intrínseco. Los valores cíclicos y defensivos han seguido la subida del mercado y ahora están sobrevaloradas.
En nuestra opinión, los valores industriales, la tecnología, la salud, el consumo defensivo y los servicios públicos son los sectores más sobrevalorados, con primas de entre el 7 % y el 11%. Sólo el sector energético cotiza con un descuento del 9 %.
El S&P 500 - un nivel de 2108 – cotiza con un PER de Shiller de 27,7x, un nivel por encima del 79 % de los niveles observados desde 1989. Esas valoraciones sugieren que la rentabilidad esperada para las acciones será baja en los próximos cinco años, y exponen a los inversores al riesgo de pérdida de capital. Es, por lo tanto, vital ser prudente.
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