PERSPECTIVAS: Predicciones de Bob Doll para 2010

debajo del ritmo de recuperación cíclico normal. El único país susceptible de superar a Estados Unidos en términos de crecimiento real, en 2010, es Canadá. Los sectores que contribuirán de forma más positiva serán aquellos que incluyan un balanceo de inventarios, exportaciones e inversiones de capital. Esperamos que el gobierno central y los locales, junto con los consumidores, sean una fuerza negativa para el crecimiento. Como punto positivo, una curva de tipos positiva con tipos a corto plazo muy bajos.

2. El crecimiento del empleo en el primer trimestre se torna positivo en Estados Unidos, a principios de 2010, pero la tasa de desempleo se mantiene persistentemente alta
El desempleo y las estadísticas del desempleo son indicadores tradicionales retardados y en este ciclo, probablemente, no habrá excepción. Creemos que la recesión terminó en el tercer trimestre, y estamos convencidos de que el desempleo está alcanzando su máximo y que el empleo se tornará positivo a comienzos de 2010 (muy probablemente en el primer trimestre). Las encuestas mensuales de nóminas no agrícolas, y los informes semanales de desempleo, respaldan esta afirmación. Nuestra expectativa de recuperación más lenta de lo normal es consistente con la visión de que el crecimiento del empleo será moderado, y, por lo tanto, la tasa de desempleo se mantendrá alta. Pueden pasar varios años antes de que Estados Unidos vuelva a tasas por debajo del 8%. Gracias a las intenciones del Gobierno Federal de contratar 1,4 millones de trabajadores temporales, en la primera mitad del año, como ayuda para el crecimiento del empleo en 2010, se observará un impulso importante temporal pero psicológicamente positivo.

3. Incremento significativo de los beneficios a pesar de un crecimiento económico mediocre
Las compañías americanas fueron rápidas en su reducción de costes, incluyendo las nóminas, después del descenso producido a partir de la segunda mitad de 2008. Además, los trabajadores que se quedaron en sus puestos de trabajo fueron aún más productivos, tal y como muestra el fuerte incremento de la productividad, que se observó incluso en los momentos de recesión profunda. Por lo tanto, nuestra visión es que una modesta mejora de los ingresos dará lugar a una mejora significativa de los beneficios. La reposición de stocks y un dólar más débil ayudarán a mejorar las ganancias. Es posible que la recuperación económica sub-par lleve a unos beneficios robustos. Nos gustaría destacar la creciente desconexión entre la economía de Estados Unidos (muy dependiente del consumo interno) y las ganancias de la bolsa norteamericana (cada vez más dependiente de las actividades fuera de Estados Unidos). En el largo plazo, los costes laborales unitarios en la industria han sido prácticamente planos desde mediados de los 80, mientras que, fuera de Estados Unidos, los equivalentes son significativamente superiores.

4. La inflación sigue sin ser un problema en el mundo desarrollado
Vigilar la inflación siempre tiene sentido, pero nuestra visión es que las preocupaciones por la inflación son prematuras, especialmente en los países desarrollados. Esta perspectiva está respaldada por el alto nivel de exceso de mano de obra y capacidad manufacturera que existe hoy, la ausencia de un funcionamiento normal del sistema financiero (que, en caso contrario, podría producir un mecanismo de transmisión efectiva que incrementaría la velocidad del dinero), y el hecho de que, normalmente, la inflación cae por algún tiempo tras el principio de una recuperación. Es fundamental observar detenidamente a la inflación. Se dice que “la caída de la inflación es el mejor amigo de los mercados financieros y la subida es el peor enemigo.”

5. Los tipos de Interés se incrementan en todos los puntos de la curva del Tesoro, incluyendo los fondos de la FED
Hay muchas razones por las que es probable que los tipos de interés del tesoro americano suban desde prácticamente cero, en el extremo corto de la curva y desde aproximadamente 3.5% en el extremo largo a 10 años. Los tipos reales están históricamente bajos y el precio del oro, que es un buen indicador avanzado de tipos de interés, se ha incrementado. La probabilidad de “normalización” por parte de la Fed, a medida que la economía siga recuperándose, añadido a una cargada oferta del tesoro, es susceptible de incrementar la presión sobre los tipos, modestamente, a lo largo de la curva. Una condición necesaria para esta predicción es un crecimiento económico respetable (Predicción #1) y un relanzamiento modesto del crecimiento del empleo (Predicción #2). En nuestra opinión, un incremento de la inflación no es una condición necesaria para esta predicción, dado el punto de partida tan bajo de los tipos de interés absolutos y reales.

6. La renta variable de Estados Unidos supera a la rentabilidad de la liquidez, los bonos del Tesoro y la mayoría de los mercados desarrollados
Esperamos que la recuperación de los mercados de renta variable que se inició en marzo de 2009 continúe en 2010, pero a un ritmo más lento y probablemente con interrupciones en el camino. Aunque las valoraciones no son caras, creemos que el mercado de renta variable está experimentando una transición desde la fase de mejora de ratios PER de un mercado cíclico alcista a una fase liderada por los beneficios. Esta última fase es normalmente menos exuberante y accidentada que la anterior ya que la edad del mercado alcista empezará a ser un freno. Los factores que contribuyen a esta opinión constructiva incluyen la liquidez proporcionada por las autoridades monetarias, el relanzamiento de la mejora de beneficios, el impacto del crecimiento fuera de EE.UU., la mejora de las inversiones del negocio y los precios de las commodities y la anticipación de las entradas de dinero retail en la renta variable. Los riesgos de “downside” incluyen el incremento rápido de los tipos de interés y/o bajada del dólar, que la retórica populista se traduzca en acción legislativa, o un acontecimiento geopolítico. Los riesgos de “upside” incluyen la normalización de créditos y préstamos antes de lo esperado y/o sorpresas de ganancias positivas significativas.

7. Los mercados emergentes se comportan mejor ya que sus economías crecen significativamente más rápido que las regiones desarrolladas
También en 2010, las economías emergentes debieran crecer más rápido que las desarrolladas. Después de un crecimiento real de cerca del 2% en 2009 (comparado con una contracción del 3% del mundo desarrollado), esperamos que el crecimiento real en el mundo emergente supere el 5% en 2010 y que el crecimiento real en los mercados desarrollados sea de entre 2% y 3%. El mayor crecimiento debiera ser por parte de Asia ex-Japón, liderado por China e India, otra vez. Un crecimiento económico más fuerte que llevase a un crecimiento robusto de los beneficios, un incremento de la rentabilidad y pocas restricciones en los balances deberían traducirse en una rentabilidad mayor de la renta variable de los mercados emergentes. Las valoraciones siguen cotizando con descuento en comparación con los mercados desarrollados, y, con el tiempo, supondrán un beneficio para el inversor, dadas las buenas perspectivas. Sin embargo, es probable que la volatilidad de los mercados emergentes continúe siendo mayor que para el mundo desarrollado.

8. Los sectores de salud, tecnología de la información y telecomunicaciones superan a finanzas, utilities y materiales
En general pedimos con insistencia a los inversores que mantengan valores de calidad en sus carteras: compañías con balances saneados, sólidos cash flows libres y cierta independencia económica. Creemos que este camino es prudente debido al avance masivo de los valores de baja calidad durante el segundo y tercer trimestre de 2009, las bajas valoraciones de los valores de alta calidad en relación con los de baja calidad y la expectativa de una recuperación económica sub-par. Desde un punto de vista sectorial preferimos el sector de salud por la recuperación continuada de sus valoraciones (una vez disipadas las nubes de la reforma de salud); tecnología de la información por su crecimiento y su exposición multinacional; y telecomunicaciones, como defensa por su rentabilidad y su cash flow libre. Somos cautelosos con el sector financiero, dados los problemas constantes con los balances; utilities debido a valoraciones no interesantes; y materiales porque creemos que la expectativas son demasiado altas.

9. El fuerte Cash Flow libre y el crecimiento débil llevan a un incremento de la actividad en el sector de fusiones y adquisiciones
Las fusiones y adquisiciones (F&A) se retomaron ligeramente en la segunda mitad de 2009 pero se mantuvieron por debajo de la tendencia de épocas anteriores. La frustración de un bajo crecimiento, probablemente, llevará a las compañías a recurrir a la actividad de F&A, en su intento de reforzar el crecimiento. Por lo general, los balances sólidos, el exceso de liquidez y los altos y crecientes niveles de cash flow libre, respaldan esta visión. El Price-to-Book, price-to-normalized earnings y otras medidas de valoración no son excesivas. Esta actividad puedo tomar una variedad de formas y puede tener lugar en un amplio espectro de industrias y sectores.

10. Los Republicanos logran avances notables en la Cámara y el Senado, pero los Demócratas mantienen firmemente el control del Congreso
Las predicciones electorales son siempre peligrosas dado lo rápido que cambia el mundo político. Nuestra opinión es que la aritmética parlamentaria sólo permitirá a los Republicanos erosionar, quizás de forma significativa, la mayoría Demócrata en el Congreso. Los ratings de aprobación del Congreso para ambos partidos se mantienen bajos, la aprobación del presidente ronda el 50% y las elecciones a media legislatura generalmente no son favorables para los presidentes “primerizos”. Por lo tanto nuestra predicción es que los Republicanos ganarán menos de la mitad de lo que necesitan para asegurarse el control en el Congreso. La agenda legislativa está, como siempre, llena de intenciones, pero las realidades políticas de un año electoral hacen que se aprueben pocas cosas significativas.

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